Сегежа (SGZH). Отчёт за 2022. Прогноз дивидендов. Перспективы.

Добрый день, друзья! Приветствую вас на канале, посвященном инвестициям. 31.03.23 вышел отчёт по итогам 2022 г. компании Сегежа (SGZH). Этот обзор посвящён разбору компании и этого отчёта.

Для данной статьи доступна видео версия на Youtube 
Еще больше разборов в телеграм: https://t.me/Investovization_official

О компании.

Сегежа — один из крупнейших российских вертикально-интегрированных лесопромышленных холдингов с полным циклом лесозаготовки и глубокой переработки древесины. Специализируется на выпуске широкой линейки высокомаржинальной продукции.

Компания является одним из крупнейших лесопользователей в мире. Общая площадь арендуемого лесфонда составляет почти 16 млн гектар, а объем расчетной лесосеки – 23,3 млн куб. м. 93% потребностей компании в древесине покрывается за счет собственных ресурсов.

№1 в России по производству бумаги для многослойных мешков. №2 в мире по производству крафт-бумаги и индустриальной бумажной упаковки. №5 в мире по производству большеформатной березовой фанеры. Сегежа на 3 месте среди ведущих европейских производителей пиломатериалов.

10 июля 2022 года страны Евросоюза ввели санкции против продукции лесопереработки. Этот факт существенно повлиял на работу компании. Экспорт в Европу практически полностью прекращен.

В феврале 2023 года Сегеже пришлось продать заводы в Европе, т.к. компания не могла поставлять туда сырье. Далее увидим, как санкции сказались на бизнесе компании и цене акций.

Текущая цена акций.

Акции компании торгуются на Московской бирже всего два года. На данный момент, в том числе благодаря санкциям, котировки на 50% ниже своих максимумов. Но с марта текущего года акции пробили линию годового даунтренда и пытаются понемногу отрастать. Давайте посмотрим отчётность компании, чтобы понять, почему так происходит. И стоит ли покупать акции этой компании.

Финансовые результаты.

Прежде чем перейти к финансовому отчёту компании, напомню, что на нашем YouTube канале, в плей-листе «Обучение» есть соответствующие видео, где рассказывается, как можно легко разбираться в финансовой отчётности.

• Выручка 106,7 млрд (+15% г/г).
• Себестоимость + коммерческие расходы 102 млрд (+40% г/г). В основном за счет роста расходов на вознаграждения работникам, услуг поставщикам и логистики. Из-за санкций компании пришлось перестраивать экспортные цепочки, что привело к дополнительным 8 млрд издержек.
• Процентные расходы 11,6 млрд (+197% г/г). Из них более 9 млрд приходится на проценты по займам и кредитам.
• Курсовые разницы + прочие финансовые доходы 7,3 млрд.
• Благодаря этим разовым факторам, компания смогла показать чистую прибыль в размере 6 млрд, что в 2,5 раза ниже, чем в 2021 году.

На годовом горизонте видим, что выручка растет уже 7 лет подряд. Темпы роста выручки и показателя OIBDA за последние пять лет превышают 13%.

Посмотрим на квартальную динамику. Видим, что в течение всего года выручка падала. Чистая прибыль была отрицательной все кварталы, кроме второго. А прибыль 2 квартала обусловлена положительным эффектом от курсовых разниц и валютно-процентных свопов.

Далее посмотрим чуть детально из-за чего компания показывает такие слабые результаты.

Цены на продукцию.

Ценовая конъюнктура была в целом достаточно неплохой в течение 2022 года. Цены в евро на основную продукцию кроме бумаги были немного ниже, чем в 2021 году, но зато выше, чем с 2018 по 2020 годы. А на бумагу цены были даже на 23% выше, чем в 2021 году.

Из негативных моментов можно отметить тренд на снижение цен. В 4 квартале они были ниже, чем в среднем по году и меньше цен аналогичного периода 2021 года. Также по всем продуктам кроме бумаги цены опустились ниже средних за 5 лет.

Операционные результаты.

В части операционных результатов, Сегежа показала снижение год к году производства и продажи практически во всех сегментах, за исключением пиломатериалов, которые показали кратный рост. Но это произошло в основном из-за эффекта от консолидации активов Новоенисейского лесохимического комбината и ООО «Интер Форест Рус», которые вошли в состав Группы в конце 2021 года.

Также неплохой рост показали CLT панели, но там пока не очень высокие объемы продаж. К слову, в феврале 2023 года, Сегежа объявила о старте продаж квартир в первых в России многоэтажных домах из CLT. В Волгоградской области полностью сданы и готовы к заселению первые многоэтажные деревянные новостройки. Интересно, насколько будет дальше развиваться этот тренд.

Вообще 47,5% выручки приходится на лесные ресурсы и деревообработку, 33% на бумагу и упаковку. Оставшиеся менее 20% выручки приходятся на фанеры, плиты, домостроение и прочее.

Наиболее важная трансформация прошлого года произошла в географии продаж. Из-за санкций продажи в Европу прекращены. Основные продажи приходятся на Россию, Китай, Турцию и Египет. Доля экспорта в выручке 72%.

Драйверы выручки и OIBDA.

Итак, выручка по итогам года выросла на 15% почти до 107 млрд. И как мы видели выше, ключевым фактором стали рост цен и эффект от консолидации активов Новоенисейского лесохимического комбината и ООО «Интер Форест Рус». А так как эти активы приходятся на лесные ресурсы и деревообработку, поэтому этот сегмент внёс основной вклад в рост выручки. Также отметим, что давление на выручку в размере 9 млрд оказало укрепление рубля.

Теперь рассмотрим динамику OIBDA.

Напомню, что OIBDA — это финансовый показатель, означающий операционный доход до вычета амортизации.

И несмотря на рост выручки, OIBDA снизился на 16% г/г до 24,7 млрд. Основные причины — это инфляция, логистика и высокий курс рубля.

Капитальные затраты.

За 2022 год капексы снизились на треть до 28,6 млрд. Из них 18,4 млрд – это выплаты по покупке ООО «Интер Форест Рус».

Из-за высокой макроэкономической неопределенности произошла корректировка инвест программы. Капзатраты на проекты поддержания и производства снизились на 56% до 10 млрд.

Из них 6,4 млрд пошли на проекты развития. Основные – это модернизация ЦБК в Соколе и Вятского фанерного завода.

Капитальные вложения на 2023 год не превысят 10 млрд рублей вместо запланированных изначально 35 млрд. Реализация намеченных ранее проектов будет отложена на более поздний срок.

Денежные потоки и долги.

Из-за крупных трат на сделки по приобретению и изменений в оборотном капитале, чистый денежный поток за 2022 год отрицательный -26,3 млрд.

Вообще, чистый долг вырос на 65% до 101 миллиарда. Средневзвешенная ставка по кредитам почти 10%. ND/OIBDA =4,1.

В ближайшие два года нужно будет погашать либо реструктуризировать 67 миллиардов.

В общем финансовая ситуация похоже превращается в огромную проблему.

Сама компания по привычке заявляет, что уровень долга для них комфортный. Но при этом отмечает, что из-за высокой степени неопределенности нельзя исключать, что внешние факторы могут оказать негативное влияние на финансовые результаты.

Дивиденды.

Удивительно, что при такой долговой нагрузке, компания умудряется выплачивать дивиденды. В 2022 году на эти цели было потрачено более 16 миллиардов. Что составило 1,06₽ на акцию.

Согласно дивидендной политики за 2022 год на дивиденды может быть выделено 3-5,5 млрд. Т.е. минимальная сумма дивиденда может составить 0,19₽ на акцию. Это около 3,5% доходности к текущей цене акции.

И несмотря на огромный долг, довольно вероятно, что Сегежа выплатит дивиденды, т.к. её материнская компания — АФК Система, которой принадлежит более 62% акций, нуждается в деньгах для покрытия своих долгов и наращивания инвестиций.

Мультипликаторы.

По мультипликаторам акция оценена не дёшево:

• Текущая цена акции = 5,35 ₽
• Капитализация = 84 млрд ₽
• EV/OIBDA = 7,5
• P/E = 13,9
• P/S = 0,8
• P/B = 2

Выводы.

Итак, Сегежа крупный лесопромышленный холдинг, единственный в своём роде, торгующийся на Московской бирже.

Финансовые итоги года смешанные. С одной стороны, подросла выручка, но это эффект покупки конкурентов. С другой стороны, из-за инфляции, перестройки логистики и крепкого рубля в 2,5 раза упала чистая прибыль.

4 квартал также получился неоднозначным. Выручка продолжила падение. Но с другой стороны OIBDA подросла в 1,5 раза, а чистый убыток сократился в 5 раз по сравнению с 3 кварталом. Что намекает на то, что возможно, дно пройдено.

Капитальные затраты снизились на треть. И в 2023 году также будут существенно снижены.

Долговая нагрузка компании уже довольно критичная, что должно повлиять на размер будущих дивидендов.

По мультипликаторам компания оценена не дёшево.

Сегежа – это компания экспортёр. 72% выручки – это экспорт продукции в другие страны. Поэтому неплохой поддержкой финансовых результатов в первом квартале будет прошедшая девальвация рубля. А давление на результаты могут оказать цены на продукцию, которые ушли ниже 5-летней средней.

Я пока не инвестировал в эту компанию. К слову, о всех своих сделках пишу в нашем телеграм канале. Так вот, ранее акции стоили дорого, т.к. это компания роста. Причем в реальности, темпы роста выручки не так уж впечатляли. А сейчас дальнейший рост и вовсе под вопросом, т.к. компания существенно сокращает кап затраты.

Сейчас акции значительно упали и торгуются намного ниже цены размещения. И вероятно, дно в плане работы бизнеса пройдено. Но меня смущает высокая долговая нагрузка, которую компания не скоро сможет нормализовать. На данный момент инвестиции в Сегежу считаю рискованными. И несмотря на то, что сейчас на девальвации рубля сформировался небольшой восходящий тренд, не вижу большого потенциала роста акций.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

-----------------------------------------------------------

Давайте инвестировать вместе! Подписывайтесь, ставьте лайки, присоединяйтесь:

• Телеграм: https://t.me/Investovization_official
• YouTube: https://www.youtube.com/c/Инвестовизация
• Дзен: https://dzen.ru/investovization