У банка перманентно плохое качество активов. Кредиты стадии 2 и 3 на конец 2021 года (последние данные с раскрытием качества в МСФО) составляли 22 % валового кредитного портфеля, оцениваемого по амортизированной стоимости. Наблюдается и низкий по сравнению со Сбербанком и Совкомбанком уровень покрытия резервами.

Доля потенциально проблемных/ проблемных кредитов (stage 2+ stage 3) за вычетом сформированных резервов (TOTAL) в конце 2021 года превышала 100 % собственного капитала. Скорее всего, сейчас этот уровень ещё выше. Для сравнения: у Сбербанка (9М2023) этот показатель находится на уровне 32 %, у Совкома 12 %. Учитывая хронически низкую капитализацию ВТБ, неудивительно, что в периоды любой макроэкономической нестабильности они постоянно сталкиваются с проблемами.

ВТБ – это уже на уровне веры, как и Газпром. Мои скромные модели показывают, что в случае банковского кризиса, сопоставимого с 2014 годом (стоимость риска 3+ %), ВТБ может не хватить годовой нормализованной операционной прибыли для покрытия стрессовых убытков в объёме, который необходим для того, чтобы избежать пополнения капитала из внешних источников. Не вижу смысла смотреть в эту сторону, когда по адекватным ценам есть чемпион в виде Сбера. И достаточно красиво выглядящий Совком.

( Читать дальше )

 В декабре будут традиционно высокие операционные расходы. Если их оценить в 2.4 % от активов в месячном выражении, то они могут составить 100 млрд.рублей (75 в ноябре). Таким образом, без позитивной динамики в прочих доходах (которые не относятся к чистым % и комиссиям) и в резервах Сбер может и не дотянуть совсем немного до 1.5 трлн. чистой прибыли на фоне сезонно высоких декабрьских костов.

Учитывая целевой уровень рентабельности капитала, по  Сберу от текущего ценового диапазона я ожидаю совокупный возврат (дивиденды+рост курсовой стоимости) в размере 22-25 % годовых. Очень мало историй с сопоставимым гипотетическим возвратом и столь предсказуемым треком.

Здесь имеем дело с понятной аллокацией капитала. Если обеспечат ROE 22+% — смогут платить половину прибыли (подняли планку в достаточности капитала), а вторую часть капитализировать в рост, что будет приводить к увеличению чистой прибыли. Сбербанк – один из лучших генераторов прибыли. Подобную рентабельность капитала они могут демонстрировать и при COR 1-1.2 % (год без серьёзных потрясений). Это немыслимо для условного ВТБ (без переоценок).

( Читать дальше )

По BSPB ознакомился со стратегией развития до 2026 года. Трансформирую свой bear взгляд (который образовался на 280 после закрытия позиции) to neutral. В последние месяцы они начали делать то, что давно от них ждали – перестали сидеть на капитале и пошёл хороший буст активов. В ноябре пробили знаковый уровень – триллион рублей. Конечно, это уже сказалось на нормативах достаточности капитала (н1.2 13.5 на начало ноября). Вероятность увеличения пэйаута до 50 % я оцениваю теперь ещё ниже. Имеем дело в том числе с нормализацией метрик рентабельности.

В среднесрочной стратегии менеджмент таргетирует рентабельность капитала на уровне 18+ %. Без 20+% ROE трудно расти на 10% гг по активам и при этом дистрибутировать 50 %. Банк прямо сейчас стоит почти 0.6x капитала. Если увидим 0.5x книжки, то я, вероятно, вновь начну покупать. На ближайшую перспективу половина капитала – это в районе 180-190 за акцию. Модель дисконтированных дивидендов при моих вводных тоже указывает на этот диапазон, как справедливый.

( Читать дальше )

Прогнозный дивиденд по Сургуту при текущем USDRUB (если такой будет на 31.12.2023) всё еще смотрится хорошо, но уже не великолепно относительно наблюдаемой цены. Сургута у меня сейчас на ~20 % портфеля (эффективная средняя в районе 26 за преф).

Пока держу, хотелось бы продать в районе 70 р. за преф. Это бумага для людей с длинным горизонтом. Напомню, что по моим расчётам компания в прошлом году перевела в рубли до 25 % депозитов. Будет интересно понаблюдать, какие движения в части валютной составляющей последуют дальше. Накопленная кэш позиция  может генерировать одними процентами (если её перевести в рубли полностью) больше, чем приносит операционный нефтяной бизнес в сценарии 60 URALS, 90USDRUB.

Попозже представлю модель дисконтированных дивидендов с различными сценариями на будущее.

https://t.me/altorafund

Кредитная активность в сентябре оставалась высокой. Нужно больше времени, чтобы проявились эффекты от действий ЦБ. В сентябре у Сбера наблюдалась стабилизация ситуации со стоимостью риска, которая в летние месяцы составляла очень высокие значения (>3%). Расходы на резервы сократились, но чистая прибыль не отреагировала позитивно к уровням июня-августа, т.к упали и прочие чистые доходы, которые не относятся к net % и комиссиям. По итогам 9М2023 уже заработали 50 рублей на акцию. Ориентируюсь по итогам года на range 65-67. При 50% пэйауте дивиденд ~33 рубля.

Сбербанк – один из лучших генераторов прибыли в мире. Нет сопоставимых по размеру банков, которые зарабатывали бы (как %) на общие активы и капитал столько же. На высокой достаточности капитала Сбер генерирует 30-35+% возврат на капитал до резервов и уплаты налога на прибыль. Конечно, он может абсорбировать высокую стоимость риска, демонстрируя выдающуюся для своего размера чистую рентабельность капитала. У меня средняя покупок в Сбере была в районе 150-155 рублей.

( Читать дальше )

В свете отсутствия отчёта от Сургутнефтегаза, крайне важными остаются данные, которые даёт Росстат относительно переоценки финансовых вложений нефтяных компаний. Это один из главных косвенных источников информации о положении депозитов Сургута. 



( Читать дальше )

Немного продал сегодня ещё по 290+. Суммарно продажа ~25% пакета. Хочу увидеть факт относительно дивиденда и посмотреть на пэйаут.  Сейчас BSPB превращается уже в т.н «мемную» акцию, поэтому прогнозировать ценовой пик невозможно. Понимание одно — существенного дисконта к справедливой стоимости нет, однозначно вижу сейчас фазу для начала раздачи.  С дальнейшим ростом цены буду наращивать продажи.

t.me/altorafund