• A- от Эксперт РА 30.09.24 и от НКР 11.04.24
• купон ΣКС+600, ежемес. (EY~30,4%)
• 2 года, 1 млрд. Сбор 19.12

Познакомиться с компанией можно в обзоре прошлогоднего выпуска. Бизнес по-прежнему растущий (+20,5% г/г по выручке) и даже прибыльный. Главный фокус сейчас на долги:

• Долг общий: 141,9 млрд. (+6% c начала года)
• Финрасходы 3кв: 7,8 млрд. (+86% г/г)
• ЧД/EBITDA ~3х (с арендой ~3.4х)

Нагрузка довольно высокая, ЭР-Телеком много набрал на расширение через M&A (основной способ расти на их заполненном рынке), и до начала цикла ужесточения ДКП особых проблем с этим не было

💰 Но дальше картина по деньгам поменялась не в лучшую сторону: компания по-прежнему генерирует стабильный и растущий ОДП, но если в прошлом году он с запасом покрывал амортизацию и обслуживание долга (две главных и неизбежных расходных статьи ЭР-Телекома), а сверху еще оставалось довольно большое пространство для инвестиций, – то сейчас, при почти неизменной амортизации, но резко выросших финрасходах, такого пространства уже нет

( Читать дальше )

• AAA от АКРА РА 24.06.24
• купон ΣКС+300, ежемес. (EY~26,5%)
• 2 года, 15 млрд. Сбор 19.12

Спокойный, прибыльный энергетик. Может, не самый лучший, но и далеко не самый худший среди дочек Россетей

💰 Исторически размер долга у них снижался (сейчас ~52 млрд. против 90+ млрд. в 2019, ЧД/EBITDA~0.6х), но ставки по нынешнему портфелю уже довольно высокие, в районе КС+200. Чистые финрасходы по состоянию на 9м’24 выросли в 5 раз г/г

Тем не менее, EBITDA планомерно растет, с обслуживанием проблем нет и предпосылок, чтобы хоть как-то напрягаться по этому поводу пока тоже не вижу. В рамках рейтинговой группы МОЭСК выглядит гораздо комфортнее той же Русгидро и даже Фосагро

Большая часть нового выпуска, полагаю, пойдет на погашение старого RU000A101FY1 в феврале-2025 (10 млрд., фикс под 6,15%)

📊 Параметры в который уже раз рекордные, предыдущий ориентир КС+275 продержался с нами совсем недолго. Сколько еще продолжится этот процесс – понятия не имею, хоть каким-то сигналом о стабилизации может стать снижение на сборе, но пока таковых не было

( Читать дальше )

⚡️ Энерготехсервис: A-, флоатер ΣКС+550 (EY~29,8%), ежемес. купон, 2 года, 1,5 млрд.

Компания занимается строительством и эксплуатацией малых электростанций различного типа (наверное, примерно так планировал когда-нибудь выглядеть печально известный Завод КЭС, но не фартануло)

Свежую отчетность смотреть большого смысла нет, т.к. с начала года имеем только двустраничные РСБУ (при наличии дочерних компаний в группе) без промежуточных данных о движении денежных средств. Рейтинговому отчету тоже почти год. Из того, что видно – у компании соразмерно подросли и в масштабы бизнеса, и размер долга

Параметры выпуска ничем не выделяются среди свежей первички по рейтинговой группе и сильно уступают вторичке, большого интереса к размещениям с похожими параметрами не видно ни на сборе, ни в стакане. Смысла участвовать в таком считаю, что нет

💡 ТГК-14: BBB+/A-, 2 выпуска – фикс до 26,5% (YTM~29,8%), флоатер ΣКС+650 (EY~30,9%)

Здесь есть подробный разбор, совсем однозначного мнения по выпуску нет, сам не участвую

( Читать дальше )

• BBB от Эксперт РА 22.11.24 BBB+ от АКРА 28.08.24
• купон до 26,5%, ежемес. (YTM до 29,85%)
• 3 года, 6 млрд. Сбор 17.12

Томская область входит в состав Сибирского федерального округа. Заметную долю налоговых поступлений формирует добыча нефти и газа (здесь работают структуры Газпрома/ГПН), но в целом экономика диверсифицирована, есть также крупный агропромышленный кластер, лесозаготовка, производство стройматериалов

💰 Долговая нагрузка заметно отличается от свежих субфедов A/AA-грейда: отношение долга к доходам – 64% (против 20-40% у Новосиба, Амурской области и Башкортостана). Однако, структурно здесь высокая доля дешевых бюджетных кредитов, более 75%, и облигаций по ставке 6,7-7,5% – расходы на обслуживание несущественные

• В 2024 году оба РА ожидают у Томской области дефицит бюджета в районе ~5 млрд
• Также, 19 декабря предстоит погашение выпуска RU000A0ZYMJ7 на 7 млрд

⚠️ С новым выпуском и имеющейся денежной подушкой эти цифры перекрываются с небольшим запасом. Но в следующие два года региону необходимо будет погасить/рефинансировать еще примерно треть своего общего долга

( Читать дальше )

ТГК-14 – производитель и поставщик электро- и теплоэнергии в Республике Бурятия и Забайкальском крае, монополист на своих ключевых рынках сбыта (в Чите и Улан-Удэ). Компании принадлежат семь электростанций, 45 котельных и тепловых сетей

Цифры за 9 месяцев 2024:

• Выручка: 12,5 млрд. (+14,5%)
• Прибыль: 713 млн. (+38,6%)
• Долг общий: 7,5 млрд. ( +16%)
• Финрасходы: 664,6 млн. (х2.15)

По бизнесу это не плохой, но и ничем особо непримечательный энергетик – зарабатывает (насколько это возможно в регулируемой отрасли), имеет стабильно положительный операционный денежный поток, ведет инвест-программу по обновлению имеющихся объектов генерации и планирует вкладываться в новые

Примечательные тут два момента:

1️⃣ В 2023 году новым собственником ТГК-14 стала «Дальневосточная управляющая компания» (ДУК). По интересной схеме:

• деньги на выкуп были получены от Промсвязьбанка под поручительство самой ТГК-14,
• затем ДУК на правах нового собственника оформила себе займ уже от самой ТГК, который пошел на погашение банку

( Читать дальше )

Общий посыл на мероприятии был такой, что на рынке, конечно, все плохо, но у нас получше, и ситуацию держим под контролем. Главное:

🔹 Показали операционные результаты за 11 месяцев 2024. Совокупный объем продаж +4% г/г

– Прямо сейчас это считаю, что приемлемо. Мы видели резкое снижение в 3 квартале, и теперь ситуация как будто стабилизировалась. Стабилизировалась она в районе -50% к прошлогодним результатам 2 полугодия, хорошего тут мало, но это лучше, чем если бы падение в % продолжилось бы дальше

🔹На 2025 год по рынку прогнозируют снижение объема продаж на ~11% к 2024, с ростом цен на ~4,5%. Себя видят чуть лучше рынка и объем продаж хотят удержать на уровне 2024

🔹Объем строительства при этом замедлится и тоже останется на уровне 2024 года

💰Уровень долговой нагрузки считают «комфортным», планируют его снижать в течение 2025 года с нынешних долг/EBITDA 1.3х до 1х

– На долговые коэффициенты смотреть не нужно, они их очень творчески подают. Долг/EBITDA с учетом проектного финансирования и превышения остатков на эскроу им можно насчитать в районе 6-7х, но такт тоже не совсем показательно будет, т.к. не транслирует льготные ставки по ПФ

( Читать дальше )

• AA+ от Эксперт РА 26.09.24
• купон до 25%, ежемес. (YTM до 27,7%)
• 3 года, 10,5 млрд. Сбор 12.12

Один из самых высоких кредитных рейтингов среди субфедов. Кроме Москвы и СПб выше – только бюджетные доноры ЯНАО, ХМАО, Татарстан и Тюменская область

Трек здесь понятен и Башкортостан в него более-менее вписывается: здесь тоже основа экономики это добыча нефти/газа. Также есть крупные нефтехимический и машиностроительный кластеры, плюс заметная доля сельского хозяйства

💰 У региона невысокая долговая нагрузка, отношение долга к доходам – 29,2% (для сравнения, у Новосиба тоже в пределах 30%, у Амурской обл. – уже 41,6%). Порядка половины долга приходится на кредиты из федерального бюджета, а это льготные ставки. На долю бондов – чуть более 30%, и тоже дешево в обслуживании (фиксы под 5,9-9,35%). Тут придраться особо не к чему

📊 Со стартовым купоном выпуск дает существенную премию к любому другому субфеду близкой дюрации, сравним только со свежим Томском (при разнице в 6 ступенек рейтинга!) и однозначно интересен. Поэтому вероятность, что купон на сборе снизят – считаю высокой, несмотря на приличный объем размещения

( Читать дальше )

У Диасофта финансовый год смещен относительно календарного, свежий полугодовой отчет охватывает период с 1.04 по 30.09.2024

• Выручка: 4,1 млрд. (+20,8%)
• EBITDA: 0,96 млрд. (-19,7%)
• Прибыль: 3 058 млн. (-22,2%)
• Объем законтрактованной выручки: 20,4 млрд. (+21,4%)

👉 Большой разбор Диасофта перед размещением – здесь 👉 Здесь разбор по итогам 2023 финансового года

⚠️Главная проблема тут – ОЧЕНЬ слабая динамика выручки отдельно за 2 финансовый квартал (по календарному году он третий, тут получилось всего +12,6%) и, как следствие, слабая динамика за полугодие. Ранее годовой прогноз был +30% роста по выручке

• Частично это может поправиться за счет сезонности, у Диасофта она менее выражена, чем у большинства других айтишников, но тоже присутствует. И если следующий календарный квартал получится ударным – цифры вернутся ближе к целевым
• Сама компания говорит, что своевременно закрыть все законтрактованные проекты не позволила проблема с кадрами, в течение 2024 они активно набирали новый персонал, но тем не менее, часть работ пришлось смещать на конец календарного года

( Читать дальше )

⚠️ Важный дисклеймер: до заседания ЦБ меньше 2 недель, а на первичке активизировались сборы по бумагам с фикс купонами. Новая ставка может ситуацию с ними заметно подпортить

🇷🇺 Амурская область: A, флоатер КС+500 (EY~29,1%), ежемес. купон, 2 года, 2 млрд.

Субфед с параметрами на уровне корпоратов того же рейтинга – кажется вполне хорошей идеей. Для баланса, вот минусы:

• слабый интерес рынка к флоатерам в целом
• только для квалов (что отсекает часть розничного спроса, но объем изначально не самый большой, кроме того – это первый выпуск от региона аж с 2000 года, думаю лимиты на такое у институтов тоже найдутся)
• не-ежедневный пересчет (но для ежемесячного купона это не столь критично)

В целом, всё нравится. И даже если спекулятивно что-то пойдет не так – не вижу никаких проблем держать эту бумагу хоть до погашения. Риски не сравнить с корпоративными, а доходность в любом случае очень хорошая, даже в сценарии с некоторым снижением КС

🥇 Селигдар SILV: A+, купон 4% квартальн., 5 лет, ~250 млн.

( Читать дальше )

• A+ от Эксперт РА 03.09.24 и НКР 28.11.24
• купон 4%, квартальн.
• 5 лет, объем 2500 кг серебра (~250 млн. руб.) Сбор 10.12

📊 Дополнительно по параметрам:

• Номинал бумаги – 10г серебра, рассчитывается в рублях на основе учетной цены ЦБ РФ на серебро, пересчитывается каждый рабочий день
• Свою учетную цену ЦБ определяет, исходя из спотовых цен на серебро на лондонском рынке наличного металла
• Как и с «золотыми» бондами Селигдара, номинал и НКД/купон по новой бумаге будут рублевыми, а учетная цена – берется на 3-й рабочий день, предшествующий дате расчетов (t-3)

По факту, это структурка из трех компонентов:

• Стоимость серебра в USD, которая формируется в Лондоне
• Курс USDRUB – т.к. ЦБ пересчитывает лондонскую цену в рубли, по своему же официальному курсу
• Облигационная часть – баланс из кредитного риска эмитента и премии к безрисковой доходности, которую предлагает бумага

✅ Покупка такой бумаги имеет смысл только если мы ждем роста по первому пункту (иначе выгоднее будет аллокация в замещайки/квазивалютные бумаги либо в рублевый долг – в зависимости от мнения по будущему курсу USDRUB)

( Читать дальше )