ФосАгро опубликовала результаты за III квартал. 
Выручка выросла на 11,5% г/г, однако из-за роста издержек скорректированная EBITDA несколько снизилась — на 6% до 45,5 млрд руб. Скорректированная чистая прибыль составила 27,5 млрд руб. — чуть выше нашего прогноза (26,6 млрд руб.).

В пресс-релизе по итогам результатов ФосАгро прогнозирует сохранение спроса на фосфорные удобрения в IV квартале. Это дает позитивный задел на IV квартал по цене на удобрения с учетом более слабого рубля.

Результаты ФосАгро за III квартал в целом соответствуют нашим прогнозам и подчеркивают нормальный ценовой фон на рынке фосфорных удобрений. В пресс-релизе упоминается, что цены на моноаммонийфосфат в III квартале (FOB, Балтика) составили $592/т против $532/т во II квартале. Совет директор за III квартал рекомендовал дивиденды в размере 249 руб. на акцию или всего 32,2 млрд руб. — выше скорректированной прибыли за квартал, с дивидендной доходностью 4,9%. 

Нам нравится ФосАгро, и мы считаем, что бумага недооценена на текущих уровнях. Готовность ежеквартально платить дивиденды также указывает на то, что интересы миноритариев и основных акционеров совпадают.

Накануне лучший результат на рынке среди всех компонентов индекса МосБиржи показали бумаги «ФосАгро».

Их цена быстро забралась на 2-месячные максимумы, закрыв день около 5 630 руб. В краткосрочной перспективе велика вероятность дальнейших витков роста, тем более её повышают высокие дневные обороты (около 2 млрд руб.). Причина бурного роста и столь же бурной реакции инвесторов — новость об обнулении экспортных пошлин на удобрения с 2025 г.

Правительство РФ сообщило, что не планирует пролонгировать действие экспортных пошлин на удобрения — они будут обнулены с 1 января 2025 г. Напомним, что действующие пошлины вводились в 2 этапа:

С 01.09.23 начала действовать комбинированная экспортная пошлина с адвалорной ставкой 7% и специфическими (то есть минимальными) ставками в размере 1100, 1800 и 2100 руб. за тонну азотных, калийных и фосфорных/сложных удобрений соответственно

С 01.10.23 правительство РФ установило привязанные к курсу рубля экспортные пошлины на широкий перечень товаров, в том числе и минеральные удобрения.

Результаты Фосагро за 2кв24 совпали с нашими ожиданиями — отмечаем значительное улучшение FCF по сравнению с прошлым кварталом:
— Выручка выросла на 3% кв/кв при снижении общих продаж (-3%) и цен на DAP (-7%) — негативные эффекты удалось компенсировать увеличением продаж других продуктов: MAP, NPK и апатитового концентрата;
— Рентабельность по EBITDA сохранилась на уровне прошлого квартала (32%) и остается под давлением из-за действия экспортных пошлин (8 млрд руб.) и роста расходов на персонал (+11% кв/кв);
— FCF вырос до 25 млрд руб (против 2 млрд руб. в 1-м кв. 2024 года) за счет высвобождения денежных средств из оборотного капитала.
 
Совет директоров рекомендовал квартальный дивиденд в размере 117 руб./акцию (2% д/д), что несколько ниже, чем мы ожидали (144 руб.) и ниже, чем в 1 кв. (309 руб.).

Мы сохраняем осторожный взгляд на акции компании — мультипликатор EV/EBITDA 25 = 6.2x по сравнению с 5.9х для производителей фосфорных удобрений. Ожидаемая дивидендная доходность на горизонте 12 мес. может составить 6-7%.

Мы ожидаем, что результаты Фосагро будут близки к значениям прошлого квартала, за исключением FCF, который может заметно улучшиться:
— объемы продаж фосфорных удобрений могут незначительно снизиться (-3% кв/кв) из-за сезонного сокращения спроса в Бразилии;
— несмотря на снижение цены DAP (-7% кв/кв) выручка может остаться на прежнем уровне благодаря увеличению доли продаж MAP (рост цены на 2% кв/кв) и объемов реализации апатитового концентрата (+24% кв/кв);
— в течение квартала продолжали действовать курсовые пошлины (~8 млрд руб.), которые оказывают давление на рентабельность по EBITDA;
— мы ожидаем значительное улучшение FCF (с 2 до 25 млрд руб.) на фоне высвобождения средств из оборотного капитала после их оттока в 1 кв. (-10 млрд руб.)

Размер дивиденда за 2-й кв. 2024 года, по нашим оценкам, может составить 144 руб. на акцию (2,6% див. доходность) при выплате 75% от FCF. В случае если компания решит выплатить 100% FCF, размер дивиденда может вырасти до 192 руб. (3,5% див. доходность).

ФосАгро в первом полугодии, по предварительным данным, нарастила выпуск агрохимической продукции на 3,6%, сообщила компания. По подсчетам, показатель вырос примерно до 5,8 млн тонн.
Акционеры ФосАгро на годовом собрании одобрили выплату дивидендов по результатам 2023 года и первого квартала 2024 года в размере 309 рублей на акцию — по верхней границе рекомендованного советом директоров диапазона. Последний день для покупки бумаг под дивиденды — 10 июля, доходность 5%.

Что касается одобрения выплаты дивидендов, то отметим, что мы не рассчитывали на максимальный вариант. Напомним, что ранее в мае акционерам предложили выбрать 1 из нескольких вариантов: 165 руб./акц., 234 руб./акц., 309 руб./акц. или воздержаться/проголосовать против каждого из предложенных вариантов. Мы считали наиболее вероятным вариантом выплату 165 руб./акц., что соответствует ~50% payout исходя из чистой прибыли за 1 кв. 2024 и 4 кв. 2023 г. Повышенные выплаты и намерение компании и дальше выплачивать регулярно дивиденды — позитивный момент. Но для существенного восстановления котировок, тем не менее, необходим уверенный рост финпоказателей, который ожидается скорее в 2025 г

Преимущества. Финансовые показатели компании сравнительно низко эластичны к шокам, Фосагро ежегодно выплачивает дивиденды с 2011 г. Дивдоходность в последние годы, несмотря на ряд нерыночных шоков, остается на сравнительно высоком для рынка уровне. Совет директоров ФосАгро, предложил акционерам выбрать размер дивидендов по итогам I кв.: от 165 до 309 руб./ао. 

В условиях после разрыва «зерновой сделки» среднесрочный оценочный дефицит на мировом рынке зерна составляет, по нашим оценкам, на основе данных IGC порядка 0,4% от объема потребления, что сопровождается сокращением запасов. На этом фоне начало смягчение политики ЕЦБ и Банка Канады, улучшение ценовой ситуации на рынке АПК, с учетом последних решений ОПЕК, позволяют нам сохранять позитивные прогнозы среднесрочной динамики отраслевых цен. 

Риски. С учетом ужесточения налоговых условий и повышения кредитно–инфляционных рисков, наша оценка суммарных дивидендных выплат компании за 2024 г., заложенная в расчетную справедливую стоимости компании на уровне снижена с порядка 800 руб./ао до 585 руб./ао, что соответствует рыночным оценкам. 

Как сообщает «Интерфакс», правительство предлагает скорректировать систему ставок НДПИ для некоторых отраслей, принимая во внимание отмену курсовых экспортных пошлин с 1 января 2025 года и высокий уровень рентабельности в этих отраслях. В частности, для отрасли производства калийных удобрений планируется повысить НДПИ в 2,3x, фосфорных — в 2x. Для производителей азотных удобрений предлагается ввести акциз на покупку газа для производства аммиака в размере 1 200 рублей на тысячу кубометров.

По нашим оценкам, исходя из результатов 2023 года, «ФосАгро» может дополнительно заплатить 10 млрд рублей НДПИ, что транслируется в приблизительно 5% EBITDA. Также введение акциза на газ может стоить компании приблизительно дополнительные 2 млрд рублей, согласно нашим предварительным расчетам, или 1% EBITDA. Учитывая предстоящее повышение налога на прибыль, мы считаем дополнительные налоги негативным фактором с точки зрения восприятия, поскольку они окажут давление на свободный денежный поток. Мы сохраняем рейтинг НЕЙТРАЛЬНО по «ФосАгро», которая торгуется с мультипликатором EV/EBITDA 2024П 5,2x против своего собственного 5-летнего среднего 6,0x.

Результаты компании немного улучшились по сравнению с 4 кв. прошлого года, при этом г/г даже удалось нарастить выручку за счет роста объемов продаж агрохимической продукции на 11%, до 3,1 млн тонн. Из положительных моментов отметим также и выход свободного денежного потока в положительную область — 1,8 млрд руб.

Неожиданным стала рекомендация совета директоров по дивидендам за 2023 г. Акционерам предложили выбрать 1 из нескольких вариантов: 165 руб./акц., 234 руб./акц., 309 руб./акц. или воздержаться/проголосовать против каждого из предложенных вариантов. ГОСА на эту тему состоится 30 июня. А если дивиденды одобрят, то последний день покупки для их получения — 10 июля. 

На наш взгляд, наиболее вероятным вариантом может быть выплата 165 руб./акц., доходность 2,65%. Это соответствует ~50% payout исходя из чистой прибыли за 1 кв. 2024 и 4 кв. 2023 г. Ранее в апреле ФосАгро как раз отложила вопрос с финальными дивидендами.

Мы ожидаем, что прибыль за I квартал 2024 г. снизилась на 36,8% г/г, до 20,2 млрд руб., из-за падения цен на удобрения. Впрочем, рублевая цена на фосфорные удобрения упала не так сильно. При этом разница цен за IV квартал 2023 г. и ожидаемых за I квартал 2024 г. не должна быть существенной.
Свободный денежный поток должен быть лучше, чем в IV квартале 2023 г. (снизился в IV квартале 2023 г. в том числе из-за сезонного роста инвестрасходов). В 2021–2023 гг. на I квартал пришелся минимальный размер инвестрасходов за год.
Дивиденды платятся из свободного денежного потока или могут составлять не менее половины чистой прибыли. Хотя решение по дивидендам неизвестно, мы считаем, что выплаты могут возобновиться.
Обращаем внимание, что капзатраты в 2024 г. могут вырасти г/г, что несет риски.
ФосАгро ранее отчиталась о росте производства и отпуска фосфорных удобрений в I квартале 2024 г.

Таким образом, результаты за I квартал 2024 г. могут оказаться ниже I квартала 2023 г. и, вероятно, будут сопоставимы с цифрами за IV квартал 2023 г. Также обращаем внимание на рост производства минудобрений в I квартале 2024 г. по сравнению с IV кварталом 2023 г. В целом сохраняем «Позитивный» взгляд в среднесрочной перспективе на ФосАгро, поскольку ждем возобновления дивидендных выплат.